觀點企業價值值多少? 新創募資前必懂的估值方法

   企業在對外募資的時候到底要如何決定募股的價值一直是個相當重要的議題。在探討這個議題前我們首先要先了解「企業價值」是甚麼。許多人會以為企業價值所講的就是財務報表上資產減除負債後的淨值，這種觀點是假設企業在報表結算日當天立即辦理清算，在清償負債後，股東可實際分回的最終價值，這是最穩健也最保守的價值衡量方式，我們稱這種企業價值為「清算價值」。然而我們都知道，投資人會想要投資一間新創公司，無非是期待這家公司日後能夠獲利，然後從獲利當中分配股息，然而這些股息在投資的當下實際都還未發生，所以投資人所看到的是一個對未來報酬的期待，這種價值我們稱為企業的「未來價值」。因為絕大多數的投資人投資一間公司都是站在永續經營的基本假設下，因此新創公司所討論的企業估值自然談的也都是「未來價值」。

  「未來價值」是針對尚未發生的可能利潤進行評估，評估的價值會因為不同的假設基礎而有不同的估值結果，所以不會像「清算價值」這麼的明確客觀。要進行「未來價值」的評估，主要的方法可約略分為兩大類，分別是相對價值法及內在價值法兩種。

   相對價值法是一種簡單而且在實務操作上非常容易的評價方式，它的概念是在公開市場上找到類似的可比較公司，然後用這間可比較公司的價值來類推標的公司的相對價值。實務上我們會用企業的本益比或股價淨值比來進行估值，公式可簡單用下列的方式來表達：

　本益比是公司股價與每股盈餘的比例(Price/EPS)，又稱為P/E ratio，通常在實務上我們會用公開市場上產業別的平均本益比當評價基礎，然而這邊要特別說明的是會影響股價的因素很多，其中流動性是一個相當重要的考量。從日常生活經驗中我們可以知道，容易脫手的股票，它的流動性比較高，價值也會比較高；相對起來，交易量低，不好賣的股票，價值也會比較低。大多數的新創公司都沒有在股票市場上掛牌，所以嚴格來說並沒有公開交易市場可以提供交易，流動性會比在上市櫃公司來得差，所以我們在用相對價值法評價的時候，針對未上市櫃公司的公司價值通常會再乘上一個流動性折價，通常這個折價率大概是70%~80%左右，也就是說用上述公式所推算出的企業價值要再打7折才是一個合理的價值。

　相對價值對初學者而言非常容易上手，所以非常容易使用，但我們都知道每個市場對不同產業的接受度不大相同，所以本益比往往也有很大的差異，以臺灣來說臺灣股票市場過去的本益比大約在20倍左右，但美國的NASDAQ卻可能達到30倍，所以用相對價值法估算可能會因為所處市場的不同而有很大的估值差異。因此學術上在討論企業估值的時候會傾向使用更嚴謹的內在價值法來進行，但因為內在價值法的理論比較複雜，礙於篇幅的關係，我們僅就概念來跟各位讀者做說明。

   如同第一段所述，投資人會想要去投資一間公司是因為他相信未來這間公司會賺錢分股利給他，因此一個理性的投資人願意用多少錢去認購一間公司的股票理論上應該會等於或大於未來可以從這間公司領回多少的股息，而內在價值法就是要去評估這些未來股息收入的折現價值，整個價值評估可用下列這個公式來表：

　其中CF代表的是每一期投資人可以收到的現金股利，r代表的是投資人所面對的資金成本率，而各期間的現金流量經過利率折現後的價值就是這間公司的內在價值了。內在價值較嚴謹的財務經濟理論基礎，因此學術上在討埨企業估值多半是從內在價值的觀點來做探討，一般鑑價公司的鑑價報告當中也一定會採用內在價值方法來作評價，然而實務上要去操作內在價值法往往會面臨不少的困難度，包括評價的期間要多久？每年可分配到的股息要如何估算？投資人的折現率要設定多少？

   因為人無法百分之百預測未來，因此企業的「未來價值」除了上帝之外沒有人會知道。現有的估值方式其實都只是提供可供利害關係人參考的衡量標準，大多數的成交價格都不會是一開始評價出來的數字。對於新創團隊來說，要找到對自己有利的估值方式並不困難，但要如何說服投資人接受這樣的估值基礎才是關鍵，而基於對未來發展的不確定，創業團隊其實應該要更專注在提升經營成果或用更明確的發展策略來降低投資人的不安，否則空有漂亮的估值但卻沒有具體的實績是無法讓投資人買單的。

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【資料來源：新創圓夢網/撰文者： 謝宗翰  臺灣創業合作發展計畫/創業顧問、益誠聯合會計師事務所】

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